1 Sinteză

Economia zonei euro se dovedește a fi rezilientă, în pofida contextului internațional dificil. PIB real a consemnat un avans de 0,3% în trimestrul III 2025, nivel superior celui estimat în proiecțiile din luna septembrie, ca urmare a evoluțiilor volatile din prima jumătate a anului, reflectând efectele devansării activității economice pe fondul tarifelor comerciale mai ridicate impuse de SUA și al incertitudinilor asociate, precum și impactul fluctuațiilor puternice ale datelor referitoare la Irlanda. Cererea internă ar trebui să rămână principalul motor al creșterii economice în zona euro, susținută de majorarea salariilor reale și a gradului de ocupare a forței de muncă, în contextul unor piețe reziliente ale forței de muncă, cu niveluri minime istorice ale ratei șomajului. Potrivit anticipațiilor, cheltuielile bugetare suplimentare pentru infrastructură și apărare anunțate în acest an, mai ales în Germania, alături de ameliorarea condițiilor de finanțare, determinată de reducerile ratelor dobânzilor de politică monetară începând cu luna iunie 2024, ar trebui să susțină, de asemenea, economia internă. Pe plan extern, deși persistă dificultăți de competitivitate, inclusiv de natură structurală, se estimează o accelerare a exporturilor în anul viitor. Această îmbunătățire este atribuită revigorării cererii externe pe fondul diminuării incertitudinilor asociate politicilor comerciale, în pofida manifestării progresive a impactului exercitat de majorarea tarifelor vamale. Se anticipează că ritmul mediu anual de creștere a PIB real va fi de 1,4% în 2025, de 1,2% în 2026, de 1,4% în 2027 și de 1,4% în 2028. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, creșterea PIB a fost revizuită în sens ascendent pe parcursul întregului orizont de proiecție, reflectând datele peste așteptări, reducerea incertitudinilor asociate politicilor comerciale, consolidarea cererii externe și scăderea prețurilor materiilor prime energetice.^[1]

Conform proiecțiilor, inflația se va reduce de la 2,1% în 2025 la 1,9% în 2026 și, ulterior, la 1,8% în 2027, urmând să atingă ținta BCE de 2% pe termen mediu în 2028. Scăderea anticipată a inflației totale (măsurată prin indicele armonizat al prețurilor de consum – IAPC) la începutul anului 2026 reflectă un efect de bază în sensul scăderii generat de prețurile produselor energetice, în timp ce componentele non-energetice ale inflației ar trebui să consemneze în continuare o diminuare pe parcursul anului 2026. Contribuția dinamicii prețurilor produselor energetice la inflația totală ar trebui să rămână modestă până la sfârșitul anului 2027, după care va înregistra o creștere semnificativă în 2028, ca urmare a implementării anticipate a Schemei UE de comercializare a certificatelor de emisii 2 (Emissions Trading System 2 – ETS2), cu un impact în sensul creșterii de 0,2 puncte procentuale asupra inflației totale. Se previzionează că inflația IAPC exclusiv produse energetice se va reduce de la 2,5% în 2025 la 2,2% în 2026 și la 2,0% în 2027 și 2028. Conform proiecțiilor, dinamica prețurilor alimentelor se va diminua considerabil, pe fondul disipării efectelor majorărilor anterioare ale prețurilor materiilor prime alimentare la nivel mondial și ale condițiilor meteorologice nefavorabile din perioada verii, estimându-se o stabilizare a acesteia la ritmuri ușor peste 2% începând cu ultimele luni ale anului 2026. Inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente (IAPCX) se va modera de la 2,4% în 2025 la 2,0% în 2028, în condițiile în care dinamica prețurilor serviciilor se reduce pe fondul atenuării presiunilor din partea costurilor cu forța de muncă, iar aprecierea anterioară a euro se transmite în lanțul de stabilire a prețurilor, determinând scăderea inflației măsurate prin prețurile bunurilor. Dinamica salarială ar trebui să se tempereze în continuare până în 2026, după care se va stabiliza la circa 3%, fiind susținută de o piață rezilientă a forței de muncă și de un avans al productivității ușor sub 1%. Se anticipează o diminuare a ritmului de creștere a costurilor unitare cu forța de muncă, deși se consideră că impactul asupra inflației va fi parțial compensat de redresarea treptată a marjelor de profit pe parcursul orizontului de proiecție. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, perspectivele inflației IAPC totale au fost revizuite în sens ascendent cu 0,2 puncte procentuale pentru 2026, reflectând datele recente peste așteptări privind inflația IAPC și dinamica salarială, aceasta din urmă conducând la o revizuire semnificativă în sens ascendent a perspectivelor privind câștigurile salariale. Proiecția pentru inflația IAPC a fost revizuită în sens ușor descendent pentru anul 2027 ca urmare a unei contribuții estimate mai scăzute din partea componentei „produse energetice”, întrucât se așteaptă în prezent ca implementarea ETS2 să fie amânată din 2027 în 2028, deși se consideră că această contribuție va fi parțial compensată de o dinamică mai alertă a prețurilor serviciilor.

2 Contextul internațional

Economia mondială a dat dovadă de reziliență în acest an, în pofida influențelor nefavorabile generate de tarifele vamale.^[2],[3] Reducerea tarifelor vamale între Statele Unite și China și diminuarea incertitudinilor asociate politicii comerciale, alături de scăderea prețurilor petrolului și relaxarea condițiilor de finanțare, comparativ cu estimările din proiecțiile din luna septembrie 2025, oferă un oarecare sprijin economiei mondiale. Acești factori, alături de evoluțiile pozitive neprevăzute înregistrate de economiile importante, au contribuit la o ușoară consolidare a perspectivelor creșterii economice și la o inflație anticipată mai scăzută pentru economia mondială în acest an și în anul 2026.

Deși perspectivele creșterii globale au fost revizuite în sens ușor ascendent comparativ cu proiecțiile anterioare, aceasta rămâne modestă în raport cu media din perioada anterioară pandemiei. Se estimează că dinamica PIB real mondial se va situa la nivelul de 3,5% în 2025 și se va reduce treptat la 3,3% în anul 2026 și apoi se va menține la acest nivel în 2027 și 2028 (Tabelul 2). Revizuirea în sens ascendent a perspectivelor creșterii economice globale reflectă, în mare măsură, o perspectivă a creșterii economice mai solide pentru Statele Unite și China. Pe lângă tarifele vamale mai scăzute, revizuirea ușoară în sens ascendent a perspectivelor privind creșterea economică în Statele Unite se datorează cererii interne mai reziliente decât s-a anticipat anterior, care se consideră că va fi susținută pe termen scurt de efectele pozitive asupra avuției, generate de evoluțiile recente ale cotațiilor acțiunilor și de ipotezele privind cheltuielile fiscale, în general mai ridicate. Pentru China, proiecțiile privind creșterea PIB real pentru anii 2025 și 2026 au fost, de asemenea, revizuite în sens ușor ascendent pentru a reflecta o dinamică mai robustă a exporturilor decât cea estimată anterior și un stimulent fiscal anticipat mai amplu.

Conform proiecțiilor, inflația calculată pe baza indicelui prețurilor de consum (IPC) la nivelul principalelor economii de piață dezvoltate și emergente se va reduce treptat, dar într-un ritm relativ mai alert decât cel prevăzut în proiecțiile din luna septembrie.^[4] Se preconizează că aceasta se va situa la nivelul de 3,1% în 2025 și va scădea la 2,8% în 2026 și la 2,5% în 2027, fiind urmată de o ușoară creștere până la nivelul de 2,6% în 2028. Aceasta implică o scădere a inflației IPC ușor mai rapidă decât se estimase anterior în acest an și în anul viitor, pe seama unor rezultate mai scăzute decât s-a anticipat anterior ale inflației în majoritatea economiilor dezvoltate. În plus, revizuirea în sens descendent reflectă tarife vamale bilaterale mai scăzute între Statele Unite și China, precum și un impact ușor mai redus decât s-a anticipat al tarifelor asupra inflației în Statele Unite. Totodată, în China, reducerea cererii interne explică majorarea mai graduală decât se anticipase anterior a ratei inflației măsurate prin prețurile de consum pe parcursul orizontului de proiecție.

Conform proiecțiilor, dinamica importurilor globale se va menține rezilientă anul acesta, dar se anticipează că ritmul acesteia va încetini anul viitor. Conform proiecțiilor, aceasta se va situa la nivelul de 4,4% în 2025, reflectând în mare parte creșterea puternică a importurilor în prima jumătate a acestui an, urmată de o scădere la 2,0% în 2026, pe seama impactului nefavorabil al tarifelor vamale. Ulterior, se preconizează că importurile globale se vor redresa, urmând a se situa la nivelul de 3,1% atât în 2027, cât și în 2028. Perspectivele importurilor globale au fost revizuite semnificativ în sens ascendent pentru anul acesta și pentru anul viitor, comparativ cu proiecțiile din luna septembrie, în timp ce proiecțiile pentru anul 2027 se mențin nemodificate. Revizuirea în sens ascendent a dinamicii importurilor reflectă date pozitive neprevăzute pentru trimestrul II 2025, cu precădere la nivelul economiilor de piață emergente și, într-o mai mică măsură, la nivelul tarifelor vamale mai scăzute convenite între Statele Unite și China la începutul lunii noiembrie 2025. Doi factori principali au contribuit la apariția acestor date neprevăzute. În primul rând, importurile au depășit așteptările în țările din Asia de Sud-Est și în statele membre ale UE din afara zonei euro. Evoluțiile pozitive neanticipate concomitente de la nivelul exporturilor sugerează că mai multe dintre aceste țări, mai ales din Asia de Sud-Est, ar putea beneficia de reconfigurarea în curs a relațiilor comerciale mondiale. Această schimbare a fost determinată de creșterea tarifelor vamale aplicate de SUA și include redirecționarea exporturilor chineze către aceste țări, alături de un comerț solid cu produse tehnologice legate de investițiile în domeniul inteligenței artificiale. În al doilea rând, importurile din Egipt, India și Turcia au depășit în mod semnificativ așteptările, deși în aceste cazuri nu pare să existe o legătură clară între importurile mai puternice ale acestor țări și exporturile chineze deturnate.

Perspectivele cererii externe adresate zonei euro au fost revizuite în sens ascendent comparativ cu proiecțiile anterioare. Se estimează că dinamica cererii externe adresate zonei euro se va situa la nivelul de 3,8% în 2025, iar ulterior se va diminua până la nivelul de 1,9% în 2026, în concordanță cu încetinirea dinamicii schimburilor comerciale mondiale, înainte de a se redresa la 3,1% în 2027 și la 3,0% în 2028. Revizuirea în sens ascendent pentru acest an, similară dinamicii importurilor globale, reflectă datele pentru trimestrul II, care indică faptul că diminuarea cererii externe adresate zonei euro a fost mai mică decât s-a anticipat.

Se preconizează că prețurile de export ale concurenților zonei euro se vor majora într-un ritm inferior mediei istorice, fiind revizuite în sens descendent comparativ cu proiecțiile din luna septembrie. Potrivit anticipațiilor, prețurile de export (în termeni anuali și exprimate în monede naționale) ale concurenților zonei euro se vor majora cu 1,1% în anul 2025, cu 1,6% în 2026 și cu 2,0% atât în 2027, cât și în 2028. Aceste niveluri se situează sub media istorică de 2,6% înregistrată în perioada 2000-2019, întrucât se estimează că dinamica anuală a prețurilor exporturilor din China se va menține negativă până în trimestrul III 2026. Comparativ cu proiecțiile anterioare, prețurile de export ale concurenților au fost revizuite în sens descendent pe parcursul întregului orizont de proiecție, reflectând traiectoria mai scăzută a dinamicii prețurilor exporturilor la nivelul economiilor dezvoltate, inclusiv al Statelor Unite și al câtorva state membre ale UE din afara zonei euro și, într-o mai mică măsură, în China.

3 Economia reală

Activitatea economică din zona euro a crescut cu 0,3% în trimestrul III 2025, nivel mult mai ridicat decât cel estimat în proiecțiile din luna septembrie (0,0%), dar mai compatibil cu anticipațiile la ajustarea volatilității din datele referitoare la Irlanda (Graficul 1). Deși Irlanda anticipase o corecție puternică a devansării activităților economice care a avut loc în trimestrul I 2025, PIB al Irlandei s-a redus cu mult sub așteptări în trimestrul III, ceea ce explică în mare parte evoluțiile peste așteptări consemnate de dinamica PIB în zona euro (Graficul 1, tabloul c). O valoare ajustată a PIB al zonei euro care utilizează așa-numita „cerere internă modificată” în loc de PIB pentru Irlanda sugerează, de asemenea, că, în trimestrul III 2025, creșterea economică a fost de 0,3%.^[7] Această valoare indică faptul că rezultatele au fost doar ușor mai bune decât proiecțiile respective din luna septembrie (0,2%). La nivelul sectoarelor, activitatea în sectorul serviciilor a continuat să se dezvolte, ca urmare a turismului solid și a dinamizării serviciilor digitale. În schimb, activitatea industrială s-a menținut modestă în trimestrul III, fiind afectată de majorarea tarifelor vamale, de incertitudinile încă pronunțate și de aprecierea monedei euro. Totodată, redresarea cererii de bunuri și servicii a continuat, fiind susținută de ameliorarea veniturilor reale în contextul rezilienței piețelor forței de muncă.

În trimestrul IV, se preconizează o creștere modestă a PIB real, pe fondul persistenței divergențelor între sectoare. Indicele compozit aferent anchetei în rândul directorilor de achiziții (PMI) s-a situat la nivelul de 52,8 în luna noiembrie, sugerând o dinamică pozitivă.^[8] Indicele PMI pentru activitatea din sectorul serviciilor a continuat să crească, confirmând sectorul serviciilor ca vector principal al creșterii economice. În schimb, indicele PMI privind producția în industria prelucrătoare s-a redus, menținându-se ușor peste pragul care indică absența variației. Indicatorul de încredere în economie calculat de Comisia Europeană a continuat să crească în luna noiembrie, atingând cel mai înalt nivel consemnat din aprilie 2023. În ansamblu, datele din sondaje sugerează o creștere moderată în ultimul trimestru al anului. Cu toate acestea, se preconizează că o scădere pronunțată proiectată a dinamicii PIB în Irlanda în trimestrul IV 2025 va diminua cu aproximativ 0,1 puncte procentuale creșterea economică în zona euro, sugerând o ușoară scădere a creșterii PIB în zona euro la nivelul de 0,2% în trimestrul IV (Graficul 1, tabloul c). Unele influențe nefavorabile legate de tarifele vamale și de incertitudinile asociate politicilor comerciale ar trebui să înceapă să se atenueze, prin urmare, potrivit anticipațiilor, creșterea economică în zona euro se va intensifica în trimestrul I 2026, revenind la nivelul de 0,3%. Ritmul anual de creștere proiectat de 1,4% pentru 2025 este determinat, într-o măsură semnificativă, de rata de creștere din timpul anului, deși se consideră că efectele de report din 2024 vor avea, de asemenea, o contribuție.

Graficul 1

PIB real în zona euro

a) Creșterea PIB real	b) Nivelul PIB real
(variații procentuale trimestriale, date trimestriale ajustate sezonier și cu numărul zilelor lucrătoare)	(volume înlănțuite, indice, 2020= 100)

c) Creșterea PIB real în zona euro – impactul asociat Irlandei

(variații procentuale trimestriale și contribuții exprimate în puncte procentuale), date trimestriale ajustate sezonier și cu numărul zilelor lucrătoare)

Conform proiecțiilor, ritmul mediu anual de creștere a PIB real se va situa la 1,3% pe parcursul orizontului de proiecție, fiind susținut de majorarea veniturilor reale disponibile, de diminuarea incertitudinilor, de cererea externă robustă și de stimulentele fiscale asociate cheltuielilor cu apărarea și infrastructura. Acest stimulent fiscal, reprezentat în cea mai mare parte de Germania, ar trebui să stimuleze creșterea PIB al zonei euro pe termen mediu, care este evaluată, cumulat, la 0,5% până în 2028, cel mai mare impact asupra creșterii fiind preconizat în perioada 2026-2027 (Graficul 2).^[9] Se consideră că o ușoară scădere a dinamicii PIB real, de la 1,4% în 2025 la 1,2% în 2026, va fi consecința unor efecte de report mai scăzute în 2026, ca urmare a anticipării unei creșteri relativ mai modeste în semestrul II 2025. Ca urmare a consolidării efectelor de report, se estimează că ritmul anual de creștere a PIB real se va accelera ulterior și se va stabiliza la nivelul de 1,4% în perioada 2027-2028, reflectând contribuții reportate și anuale similare în acești doi ani. Atunci când se utilizează cererea internă modificată pentru Irlanda în locul PIB al Irlandei, se preconizează că dinamica PIB real în zona euro va crește mai gradual, de la 1,0% în 2025 la 1,1% în 2026 și la 1,3% atât în 2027, cât și în 2028.

Graficul 2

Impactul asupra proiecțiilor privind creșterea PIB real al cheltuielilor cu apărarea și infrastructura anunțate ulterior proiecțiilor din luna martie 2025

(puncte procentuale)

Se preconizează că impactul reducerilor ratelor dobânzilor de politică monetară începând cu luna iunie 2024 va depăși treptat efectele întârziate ale ciclului de înăsprire anterior, sprijinind astfel creșterea economică. În prezent, se consideră că impactul negativ al ciclului anterior de întărire a politicii monetare asupra creșterii economice s-a disipat în mare măsură. Pe baza anticipațiilor pieței privind traiectoria viitoare a ratelor dobânzilor la data-limită pentru proiecții, se preconizează mici efecte pozitive ale etapei de relaxare ulterioare în perioada 2027-2028. Cu toate acestea, există o incertitudine considerabilă în ceea ce privește evaluarea cantitativă a acestor impacturi.

Creșterea PIB real ar trebui să fie determinată în continuare de cererea internă, contribuția negativă a exporturilor nete reducându-se la zero în perioada 2027-2028. Din perspectiva cheltuielilor (Graficul 3, tabloul a), consumul privat este proiectat să înregistreze un avans robust în cadrul orizontului de proiecție, având cea mai mare contribuție la dinamica PIB real. Se preconizează că majorarea cheltuielilor gospodăriilor populației va fi susținută de creșterea puterii de cumpărare a acestora, reflectând o dinamică robustă a salariilor și a gradului de ocupare a forței de muncă, pe fondul unei reziliențe continue a pieței forței de muncă. În plus, creșterea investițiilor ar trebui să depășească creșterea PIB pe parcursul orizontului de proiecție. Se preconizează că investițiile private vor compensa încetinirea investițiilor publice în perioada 2027-2028 ca urmare a expirării finanțării prin programul „Next Generation EU” (NGEU). Pe parcursul orizontului de proiecție, creșterea investițiilor ar trebui să fie determinată de reducerea incertitudinilor, de majorarea cheltuielilor cu apărarea și infrastructura, precum și de consolidarea profiturilor și de îmbunătățirea condițiilor cererii asociate redresării ciclice. În schimb, se anticipează că dinamica exporturilor va rămâne modestă, în pofida îmbunătățirii cererii externe, în condițiile în care provocările persistente în ceea ce privește competitivitatea zonei euro, tarifele vamale impuse de SUA și aprecierea anterioară a euro afectează exporturile. Acest lucru ar putea conduce la pierderi continue la nivelul cotelor de piață ale exporturilor. Prin urmare, se estimează că exporturile nete vor avea o contribuție negativă la creșterea PIB real în 2025 și 2026, dinamica importurilor depășind dinamica exporturilor. Se consideră că aceste contribuții negative vor fi parțial compensate de contribuția pozitivă a variației stocurilor în 2025.

Graficul 3

PIB real al zonei euro – repartizare pe componentele principale de cheltuieli

a) Proiecțiile din luna decembrie 2025	b) Revizuiri față de proiecțiile din luna septembrie 2025
(variații procentuale anuale și contribuții exprimate în puncte procentuale)	(puncte procentuale și contribuții exprimate în puncte procentuale)

Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, creșterea PIB real a fost revizuită în sens ascendent cu 0,2 puncte procentuale pentru anii 2025 și 2026 și cu 0,1 puncte procentuale pentru anul 2027 (Graficul 3, tabloul b). Ajustarea în sens ascendent pentru 2025 reflectă revizuirile datelor anterioare, inclusiv rezultatele peste așteptări pentru trimestrul III 2025. Incertitudinile ușor mai reduse asociate politicii comerciale, consolidarea cererii externe și scăderea prețurilor materiilor prime energetice au condus la revizuirea în sens ascendent a perspectivelor creșterii economice pentru anul 2026. O dinamică trimestrială marginal mai intensă și un efect de report mai amplu datorat dinamicii mai puternice a creșterii economice în 2026 implică, împreună, o ușoară revizuire în sens ascendent a perspectivelor pentru anul 2027. În ceea ce privește componentele cheltuielilor, cele mai mari revizuiri în sens ascendent pentru perioada 2025-2027 se referă la investiții și, în special, la investiții corporative mai puternice pe parcursul întregului orizont de proiecție și la investiții publice mai dinamice în 2027, precum și la un consum mai mare al administrațiilor publice în perioada 2025-2026. Schimburile comerciale nete au fost, de asemenea, revizuite în sens ascendent pentru 2025, reflectând performanța peste așteptări a exporturilor în primele trei trimestre ale anului.

Consumul privat ar trebui să înregistreze o creștere constantă, susținută de majorarea remunerării forței de muncă și a altor venituri decât cele provenite din muncă. Consumul privat a continuat să crească în ultimele trimestre, deși într-un ritm mai lent decât în semestrul II 2024, reflectând incertitudinile economice sporite. Conform proiecțiilor, creșterea consumului se va redinamiza într-o oarecare măsură în trimestrele următoare, anticipându-se ritmuri anuale de aproximativ 1,2% în perioada 2026-2028, nivel, în linii mari, în concordanță cu media sa istorică (Graficul 4, tabloul a). Aceste perspective au la bază în mare parte creșterea veniturilor reale disponibile, susținută în principal de veniturile salariale și, într-o mai mică măsură, de alte venituri decât cele provenite din muncă. Se anticipează că încrederea consumatorilor se va reorienta treptat către norma sa istorică, pe termen mediu, susținută de perspectivele generale reziliente privind piața forței de muncă, care ar trebui să conducă, de asemenea, la o ușoară scădere treptată a ratei de economisire a gospodăriilor populației (Graficul 4, tabloul b). Cu toate acestea, este probabil ca rata de economisire să se mențină la un nivel ridicat, reflectând incertitudinile economice sporite, precum și potențialele efecte ricardiene din țările în care s-au anunțat stimulente fiscale. Aceste efecte sunt susținute de date din Sondajul BCE privind așteptările consumatorilor. Ratele dobânzilor se mențin relativ peste nivelurile medii istorice, iar accesul la credite continuă să fie restrictiv, ceea ce susține probabil și o rată ridicată de economisire. Cu toate acestea, nu este clar dacă aceste medii istorice reprezintă nivelurile de referință adecvate pe termen mediu, având în vedere că economia a suferit mai multe șocuri ample în perioada ulterioară pandemiei. În plus, gospodăriile populației ar putea avea nevoie de economii pentru a finanța investiții viitoare mai mari în obiective rezidențiale. În pofida dinamicii mai favorabile a veniturilor reale disponibile pe parcursul orizontului de proiecție, consumul privat real este, în linii mari, nerevizuit, întrucât se anticipează că majorarea mai puternică a veniturilor va conduce la creșterea persistentă a ratei de economisire.

Graficul 4

Consumul, veniturile și economiile gospodăriilor populației

a) Creșterea consumului privat real – descompunere	b) Rata de economisire a gospodăriilor populației
(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)	(pondere în venitul disponibil)

Investițiile în obiective rezidențiale ar trebui să se redreseze pe parcursul orizontului de proiecție, pe seama condițiilor favorabile de finanțare și a creșterii veniturilor reale. După creșterea consemnată în trimestrele I și II 2025, investițiile în obiective rezidențiale au scăzut temporar în trimestrul III, pe fondul rezultatelor negative înregistrate în mai multe țări din zona euro. Scăderea investițiilor în obiective rezidențiale evidențiază fragilitatea redresării moderate consemnate la începutul anului și reflectă o accesibilitate încă redusă, costuri ridicate de construcție și persistența incertitudinilor macroeconomice. Cu toate acestea, conform proiecțiilor, investițiile în obiective rezidențiale se vor consolida în perioada 2026-2028. Această redresare reflectă consolidarea cererii de locuințe – evidențiată și de creșterea în continuare a numărului de autorizații de construcție rezidențiale emise și de rezultatele Sondajului privind așteptările consumatorilor referitor la percepțiile gospodăriilor populației asupra locuințelor ca investiție adecvată – și se datorează scăderii treptate a ratelor dobânzilor la creditele ipotecare începută la sfârșitul anului 2023. Evoluția este susținută, de asemenea, de creșterea în continuare a veniturilor reale ale gospodăriilor populației și este evidențiată, de asemenea, de creșterea prețurilor locuințelor.

Investițiile corporative au fost mai robuste decât s-a anticipat și ar trebui să se intensifice treptat pe termen mediu, ca urmare a ameliorării activității economice, a diminuării incertitudinilor și a impactului stimulentelor fiscale din unele țări. După consemnarea unor ritmuri de creștere pozitive, deși într-un ritm mai lent, în prima jumătate a anului 2025 – determinate de efectele de concentrare a activității economice pe fondul anticipării unor tarife vamale mai ridicate – investițiile corporative în zona euro (exclusiv produsele volatile de proprietate intelectuală din Irlanda) s-au majorat puternic în trimestrul III, în pofida tarifelor vamale mai ridicate și a incertitudinilor încă ridicate. Această evoluție contrastează cu anticipațiile privind o contracție, prezente în proiecțiile din luna septembrie. Se preconizează că investițiile corporative vor continua să se intensifice în perioada 2026-2028, pe fondul creșterii profiturilor, al condițiilor de finanțare favorabile, al consolidării cererii interne și externe, al scăderii incertitudinilor și al efectelor de propagare ale cheltuielilor cu apărarea și infrastructura.

Se anticipează că, în termeni istorici, exporturile vor rămâne modeste, în pofida unei redresări pe termen scurt, a unei reevaluări pozitive pe seama reducerii ratei tarifare efective și a evoluției treptate a impactului tarifelor vamale. Ca urmare a volatilității înregistrate în semestrul I 2025, când exportatorii au efectuat anticipat livrările înainte de impunerea tarifelor vamale de către SUA, se estimează că exporturile zonei euro au crescut ușor în a doua jumătate a anului 2025. Este posibil ca o nouă revigorare a exporturilor în trimestrul III 2025 să fi reflectat particularitățile lanțului de aprovizionare cu produse farmaceutice, pe fondul incertitudinii cu privire la rata tarifară pentru produsele farmaceutice înainte de încheierea acordului comercial dintre UE și SUA. În plus, comenzile de export pentru bunuri și servicii nu sugerează nicio deteriorare suplimentară semnificativă pe termen scurt. Conform proiecțiilor, creșterea exporturilor va rămâne modestă în termeni istorici, situându-se la nivelul de 1,9% în 2025 și la 1,6% în 2026, dar a fost revizuită în sens ascendent cu 0,6 puncte procentuale pentru 2025 și cu 0,5 puncte procentuale pentru 2026. Aceste revizuiri reflectă reducerea cu 1 punct procentual a cotei tarifare efective aplicate de Statele Unite importurilor zonei euro (Caseta 1), precum și anticipațiile potrivit cărora efectele complete ale tarifelor vamale aplicate de SUA se vor materializa mai gradual, pe fondul ajustării în sens descendent a volumului exporturilor și a prețurilor acestora la niveluri inferioare celor anticipate anterior.

Pe termen mediu, perspectivele exporturilor continuă să fie afectate de politicile comerciale nefavorabile, de presiunile concurențiale – în special din partea țărilor asiatice – și de aprecierea anterioară a euro. În funcție de menținerea politicilor comerciale, se preconizează că creșterea exporturilor se va consolida treptat, ajungând la nivelul de 2,6% în 2028, deși va continua să fie inferioară cererii externe. Aceasta se datorează provocărilor structurale în materie de competitivitate, în special din partea țărilor asiatice, precum și cursului de schimb ridicat al euro, despre care se preconizează că va afecta competitivitatea prețurilor pe parcursul orizontului de proiecție. Prin urmare, comparativ cu exercițiul de proiecție din luna septembrie, se estimează noi pierderi la nivelul cotelor de piață ale exporturilor, pe lângă cele care s-au materializat deja în 2025.

În ceea ce privește importurile, perspectivele creșterii economice s-au îmbunătățit comparativ cu exercițiul de proiecție din luna septembrie. Aceasta reflectă, în principal, evoluții mai robuste în perioada recentă, volumul importurilor fiind proiectat să crească cu 3,2% în 2025, ca urmare a aprecierii cursului de schimb al euro, care a redus prețurile importurilor. Se preconizează că importurile vor crește constant și pe termen mediu, fiind susținute de aprovizionarea cu costuri reduse din China și din alte economii asiatice ale căror prețuri de export se preconizează că vor rămâne scăzute pe termen mediu. În ansamblu, se anticipează că schimburile comerciale nete vor avea o contribuție negativă substanțială la creșterea economică a zonei euro în anul 2025 (-0,5 puncte procentuale) și în anul 2026 (-0,3 puncte procentuale), dar vor avea o contribuție neutră în 2027 și 2028.

Conform proiecțiilor, piața forței de muncă va rămâne rezilientă, rata șomajului urmând să scadă constant pe parcursul orizontului de proiecție. Se estimează că rata șomajului va scădea pe termen mediu și va atinge un nivel minim istoric de 5,8% până la sfârșitul anului 2028 (Graficul 5), în contextul unei creșteri preconizate relativ stabile a ocupării totale a forței de muncă în perioada 2026-2028 și al scăderii dinamicii forței de muncă. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie, rata mai scăzută a șomajului în perioada 2025-2027 reflectă în principal o performanță mai scăzută în trimestrul III 2025 decât se estimase anterior.

Graficul 5

Rata șomajului și creșterea totală a ocupării forței de muncă

a) Rata șomajului	b) Ocuparea forței de muncă
(% din forța de muncă)	(variații procentuale anuale)

Conform proiecțiilor, creșterea ocupării forței de muncă va încetini în 2026 și se va menține, în linii mari, nemodificată ulterior (Graficul 5, tabloul b). În ansamblu, creșterea robustă a ocupării forței de muncă în 2025 este în concordanță cu o creștere similară a forței de muncă pe parcursul anului. În timp ce dinamica forței de muncă este proiectată să se tempereze ulterior, pe fondul evoluțiilor demografice nefavorabile și al reducerii fluxului de migrație, creșterea ocupării forței de muncă este proiectată a se menține la un nivel superior celui al creșterii forței de muncă, în principal pe seama sectorului serviciilor. Cu toate acestea, creșterea ocupării forței de muncă ar trebui să se mențină, în linii mari, constantă pe parcursul orizontului de proiecție, dar ușor mai puternică decât în proiecțiile din luna septembrie.

Conform proiecțiilor, creșterea productivității muncii va fi ușor mai puternică în 2026 și 2027 decât se prognozase anterior și își va continua redresarea ciclică în 2028 (Graficul 6). Aceasta a scăzut în trimestrul III 2025, după ce a fost puternic influențată de volatilitatea datelor referitoare la PIB al Irlandei din perioada recentă. În schimb, creșterea productivității în restul zonei euro s-a intensificat în trimestrul III 2025 și se preconizează că se va intensifica ușor pe parcursul orizontului de proiecție, reflectând o redresare anticipată în raport cu creșterea neobișnuit de scăzută înregistrată după pandemie. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie, creșterea productivității muncii a fost revizuită ușor în sens ascendent pe parcursul orizontului de proiecție, reflectând revizuirile în sens ascendent ale creșterii PIB.

Graficul 6

Productivitatea muncii pe persoană angajată

(variații procentuale anuale)

4 Perspectivele fiscale

După o ușoară înăsprire în 2025, se estimează că orientarea politicii fiscale în zona euro se va relaxa în 2026 și, ulterior, se va înăspri din nou în 2027 și 2028 (Tabelul 4).^[10] Înăsprirea din 2025 s-a datorat în principal măsurilor discreționare privind veniturile, inclusiv creșterii contribuțiilor la asigurările sociale și, într-o măsură mai mică, creșterilor impozitelor indirecte și directe.^[11] Aceste creșteri au fost compensate parțial de creșterea continuă a cheltuielilor publice. Conform proiecțiilor, în 2026 orientarea politicii fiscale se va relaxa, în principal pe seama creșterii investițiilor publice. Acest lucru reflectă, în principal, cheltuieli mari în domeniul apărării și al infrastructurii în Germania (în perioada 2026-2028) și, într-o anumită măsură, creșterea investițiilor finanțate prin NGEU în Spania, printre alte țări. În anul 2027, înăsprirea orientării politicii fiscale ajustate prin intermediul NGEU se explică prin factori nediscreționari, în timp ce, din perspectiva măsurilor discreționare de politică fiscală, consolidarea din multe țări (printre alți factori, după expirarea finanțării NGEU) se anticipează a fi compensată de stimulente, în principal în Germania. În plus, se consideră că cheltuielile finanțate prin NGEU, care au fost amânate până în 2027 în unele țări, vor atenua înăsprirea orientării politicii fiscale în anul respectiv. În 2028, se preconizează că orientarea politicii fiscale în zona euro va continua să se înăsprească. Cu toate acestea, înăsprirea ușoară a măsurilor discreționare de politică fiscală (reprezentând puțin sub 0,1 puncte procentuale din PIB) disimulează eterogenitatea la nivelul țărilor, în condițiile în care relaxarea puternică a orientării politicii fiscale, îndeosebi în Germania, compensează înăsprirea condițiilor fiscale din alte țări.

Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie, se consideră că orientarea politicii fiscale va fi relativ mai relaxată, în principal pe seama măsurilor discreționare suplimentare din 2027. Revizuirile orientării politicii fiscale în perioada 2025-2027 reprezintă o relaxare cumulativă de 0,2 puncte procentuale din PIB, determinată în principal de creșterea investițiilor în 2027. La nivel de țară, relaxarea suplimentară din Germania (în principal în ceea ce privește investițiile în domeniul apărării din perioada 2026-2027) și creșterea investițiilor publice, în special în Italia și, într-o mai mică măsură, în Spania, sunt doar parțial compensate de o înăsprire mai puternică în Franța (în principal generată de creșteri ale impozitelor directe și ale contribuțiilor la asigurările sociale) și în alte țări.

Deficitul bugetar și ponderea datoriei publice se mențin pe o traiectorie ascendentă (Tabelul 4). După o ușoară scădere anticipată în 2025, se estimează că deficitul bugetar al zonei euro va înregistra o creștere destul de pronunțată în 2026 și 2027, după care se va modera doar ușor în 2028, situându-se la nivelul de 3,4% din PIB. Această creștere reflectă majorarea plăților de dobânzi (de la 1,9% din PIB în 2024 la 2,3% în 2028), care se consideră că vor fi doar marginal compensate de efectele macroeconomice pozitive. Ponderea datoriei publice în PIB în zona euro urmează o traiectorie ascendentă, în condițiile în care deficitele primare persistente și ajustările pozitive ale raportului deficit-datorie contrabalansează efectele favorabile, deși în scădere, ale diferențialelor dintre rata dobânzii aferentă datoriei publice și ritmul de creștere a PIB. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie, traiectoria soldului bugetar a fost revizuită în sens ușor descendent pentru perioada 2025-2027, în principal pe seama soldului primar ajustat ciclic, care compensează pe deplin ușoara îmbunătățire a componentei ciclice. Traiectoria datoriei publice a fost revizuită în sens descendent, reflectând efectele de bază produse de revizuirile statistice ale datelor pentru 2024 și diferențialele mai favorabile între rata dobânzii aferentă datoriei publice și ritmul de creștere a PIB.

Caseta 2
Impactul macroeconomic al politicilor privind schimbările climatice în zona euro

Elaborat de Pablo Aguilar García, Filippo Durero, Marien Ferdinandusse, Friderike Kuik și Romanos Priftis

În contextul obiectivelor UE de reducere a emisiilor de gaze cu efect de seră, la nivelul UE sunt introduse o serie de măsuri de atenuare a schimbărilor climatice, inclusiv așa-numitul pachet „Fit for 55”, precum și măsuri la nivel național. În această casetă se analizează impactul macroeconomic al acestor măsuri incluse în scenariul de bază al proiecțiilor și se prezintă analiza de scenariu a unor aspecte ale măsurilor de politică climatică.

Impactul măsurilor fiscale ecologice de la nivel național asupra creșterii și inflației inclus în scenariul de referință al proiecțiilor este redus.^[12] O măsură fiscală este clasificată ca măsură ecologică dacă are un impact pozitiv în ceea ce privește prevenirea schimbărilor climatice sau adaptarea la acestea. Măsurile ecologice luate în considerare în această casetă reflectă deciziile autorităților publice naționale privind măsurile fiscale discreționare care au un impact relevant asupra perspectivelor macroeconomice. Cu toate acestea, ele reprezintă doar un subset al nivelului general al veniturilor și cheltuielilor ecologice ale țărilor și nu reflectă impactul politicilor de reglementare. O mare parte a măsurilor fiscale discreționare ecologice incluse în scenariul de bază al proiecțiilor sunt cheltuieli finanțate din fondurile NGEU. În ansamblu, se anticipează că efectele acestora asupra inflației vor fi pozitive, deși se consideră că vor avea un impact negativ asupra PIB – în fiecare caz se ridică la mai puțin de 0,1 puncte procentuale (Graficul A). Cel mai mare impact estimat asupra inflației este anticipat pentru 2025 și 2026 și rezultă din măsuri privind veniturile care au un impact direct asupra prețurilor, precum creșterea prețurilor carbonului la nivel național și impozitele indirecte bazate pe poluare.

Graficul A

Impactul măsurilor ecologice discreționare de politică fiscală la nivel național asupra scenariului de referință al proiecțiilor

a) Creșterea PIB	b) Inflația totală
(puncte procentuale)	(puncte procentuale)

Scenariul de bază al proiecțiilor din decembrie 2025 include, de asemenea, un impact de 0,2 puncte procentuale asupra inflației totale în zona euro în anul 2028, asociat cu lansarea noului sistem de comercializare a certificatelor de emisii (ETS2) (Graficul B, bara albastră). ETS2 acoperă în principal combustibilii pentru transportul rutier și încălzirea clădirilor și va funcționa separat de sistemul existent de comercializare a certificatelor de emisii (ETS1). Întreprinderile care vând combustibili fosili în sectoarele care fac obiectul ETS2 vor trebui să restituie certificate de emisii pentru emisiile de CO₂ aferente. La fel ca în cazul ETS1, aceste certificate de emisii vor fi comercializate, iar prețul lor ar trebui să fie stabilit de piață. Cu toate acestea, în timp ce în cazul ETS1, proiecțiile experților sunt condiționate de ipotezele tehnice privind prețul certificatelor bazate pe prețurile contractelor futures (Caseta 1), pentru ETS2 nu sunt disponibile, până în prezent, semnale fiabile de preț din partea comerțului cu certificate de emisii sau cu instrumente financiare derivate. Deși marcată de incertitudini considerabile, ipoteza inclusă în proiecțiile din decembrie 2025 este că ETS2 va fi introdus la un preț de 46 EUR pe tonă de CO₂ (tCO₂), urmând ipoteza formulată de Comisia Europeană în previziunile sale economice din toamna anului 2025.^[13] În timp ce previziunile anterioare ale experților estimau că ETS2 ar începe în anul 2027, în conformitate cu legislația UE, atât Consiliul miniștrilor mediului din UE, cât și Parlamentul European și-au exprimat preferința de a amâna introducerea acestuia cu un an. Prin urmare, proiecțiile din decembrie 2025 presupun ca dată de începere luna ianuarie 2028.^[14]

Graficul B

Impactul ETS2 asupra inflației totale din zona euro în anul 2028: analiză de referință și analiză de scenariu

(puncte procentuale)

Unele țări au stabilit deja prețuri naționale pentru carbon în cazul sectoarelor care intră sub incidența ETS2 și se preconizează că viteza de propagare asupra prețurilor de consum va varia de la o țară la alta, ceea ce va avea efecte eterogene asupra inflației. Se preconizează că impactul va fi, în general, mai mare în țările în care nu există un sistem existent de stabilire a prețului carbonului pentru sectoarele care fac obiectul ETS2 sau în care se preconizează că schema națională existentă va rămâne suplimentară față de ETS2. Nu se preconizează niciun impact în anul 2028 în țările în care prețul național este mai mare decât prețul ETS2 presupus și în care se anticipează că sistemul național va rămâne în vigoare în locul ETS2. În schimb, se preconizează un impact negativ în anul 2028 în țările în care prețul național este mai mare decât prețul ETS2 presupus, dar se anticipează că va fi înlocuit cu prețul ETS2 (și anume, prețul carbonului în sectoarele afectate ar scădea efectiv până la nivelul prețului ETS2).^[15] Impactul asupra inflației depinde, de asemenea, de viteza propagării sale asupra prețurilor de consum. Deși se preconizează că propagarea va fi rapidă în cazul combustibililor pentru transport, prețurile gazelor se ajustează, de regulă, cu viteze diferite de la o țară la alta, în funcție de factori precum durata medie a contractelor de furnizare.^[16]

În cadrul unor ipoteze alternative privind prețul ETS2, estimăm un interval plauzibil al impactului direct al ETS2 cuprins între 0,0 și 0,3 puncte procentuale asupra inflației din zona euro pentru 2028, evidențiind incertitudinile legate de ipotezele privind prețurile (Graficul B, bare galbene).^[17] Intervalul simulat include ipoteze privind prețul certificatelor ETS2 de 33 EUR/tCO₂ și de 59 EUR/tCO₂ pentru 2028 (a se vedea și nota de subsol 17). Acest interval de preț a fost stabilit pornind de la ipoteza că anunțurile recente ale Comisiei Europene privind atenuarea unora dintre incertitudinile și volatilitatea potențială a prețurilor legate de începerea ETS2 implică un risc mai scăzut de prețuri foarte ridicate în primii ani, în timp ce unele studii de piață sugerau anterior un preț mai mare.^[18] În plus, analiza de scenariu include ipoteza simplificată conform căreia schemele naționale de stabilire a prețului carbonului vor fi înlocuite integral cu ETS2, ceea ce înseamnă efectiv că prețul carbonului în sectoarele afectate ar putea scădea odată cu introducerea ETS2 în cazul în care prețul național depășește prețul ETS2. Acest lucru explică, de asemenea, impactul neglijabil constatat în scenariul bazat pe un preț de 33 EUR/tCO₂, care include un impact negativ în țările în care prețul național al carbonului în anul 2027 depășește acest nivel.

Alte surse de incertitudine cu privire la impactul ETS2 includ tranziția de la schemele naționale de tarifare a carbonului la ETS2, propagarea asupra prețurilor de consum și impactul eventualelor măsuri compensatorii. De exemplu, țările pot utiliza veniturile provenite din ETS2 drept măsuri compensatorii, care pot avea un efect inhibitor asupra efectelor inflaționiste generate de ETS2, în special în cazul în care acestea sunt utilizate pentru reducerea taxelor pe energie (de exemplu, în ceea ce privește energia electrică). De asemenea, este posibil ca propagarea ETS2 să nu fie în concordanță cu propagarea istorică aflată la baza evaluării de bază a impactului. La nivel național, modul în care ETS2 înlocuiește schema națională de stabilire a prețului carbonului poate varia. În plus, astfel cum s-a subliniat în previziunile economice ale Comisiei Europene din toamna anului 2025, se preconizează că ETS2 va proteja, în timp, economia UE împotriva șocurilor prețurilor combustibililor fosili prin stimularea unei reduceri a dependenței de combustibilii fosili. În acest sens și având în vedere că ETS2 este o piatră de temelie importantă pentru atingerea obiectivelor climatice ale UE, orice întârziere suplimentară în introducerea sa ar putea prezenta riscuri semnificative pentru atingerea acestor obiective.

Dintr-o perspectivă mai amplă, întregul set al măsurilor de politică climatică puse în aplicare pare a fi insuficient pentru a îndeplini obiectivul UE de reducere a emisiilor până în anul 2030 în cadrul agendei „Fit for 55”. Declinul activității economice în timpul pandemiei de COVID-19 a condus la o scădere bruscă a emisiilor până la niveluri inferioare obiectivelor UE pentru 2020 privind emisiile de gaze cu efect de seră (GES), în timp ce reducerea utilizării energiei în timpul recentei crize energetice a condus la o nouă scădere accentuată în 2023 (Graficul C, tabloul a). Totodată, intensitatea energetică în toate țările din zona euro s-a diminuat de la începutul anilor ’90, în pofida persistenței unei eterogenități semnificative între țări (Graficul C, tabloul b). În pofida acestor îmbunătățiri, cele mai recente previziuni privind emisiile ale statelor membre ale UE evidențiază faptul că, prin măsurile climatice puse în aplicare în prezent, obiectivele UE privind emisiile până în anul 2030 și ulterior nu vor fi atinse.^[19] Prin urmare, este probabil să fie necesare măsuri suplimentare.

Graficul C

Emisiile de gaze cu efect de seră

a) emisiile de gaze cu efect de seră și obiectivele UE

(milioane tone echivalent CO₂)

b) intensitatea emisiilor de gaze cu efect de seră din PIB în zona euro

(tone de emisii de echivalent CO₂ la 1 000 EUR din PIB)

Evaluăm impactul potențial al măsurilor suplimentare necesare pentru îndeplinirea obiectivului UE de reducere a emisiilor până în anul 2030 utilizând Noul model pentru zona euro (New Area-Wide Model – NAWM-E ).^[20] Pe lângă reducerile de emisii care se preconizează că vor fi realizate prin măsurile existente, este necesară o reducere suplimentară de 13% până în anul 2030 pentru a îndeplini obiectivul „Fit for 55” al UE.^[21] Scenariile noastre se bazează pe prețul efectiv al carbonului, astfel cum a fost calculat de OCDE. Avem în vedere două scenarii: (i) scenariul de taxare a emisiilor de carbon conform pachetului de măsuri „Fit for 55 ”, care îndeplinește obiectivul de reducere a emisiilor până în anul 2030 doar prin prețuri mai ridicate ale carbonului și (ii) scenariul privind o combinație de politici conform pachetului de măsuri „Fit for 55”, care ia în considerare o combinație de taxe pe carbon și elemente de taxare, altele decât privind emisiile de carbon, pentru a permite atingerea obiectivului de reducere a emisiilor pentru anul 2030. Al doilea scenariu îndeplinește, de asemenea, obiectivele secundare privind ponderea energiei curate și consumul de energie, aproximate printr-o creștere de 1,2% a productivității totale a factorilor de energie curată.^[22]

Îndeplinirea obiectivului UE privind emisiile pentru anul 2030 ar putea implica riscuri de creștere a inflației și riscuri de evoluție negativă pentru creșterea economică, în special dacă obiectivul este atins în principal prin stabilirea prețului carbonului. Dacă obiectivul pentru anul 2030 este atins numai prin taxe mai mari pe carbon (Graficul D, bare albastre), impactul asupra inflației se ridică la 0,4 puncte procentuale peste scenariul de referință în 2027 și rămâne ridicat până în 2030, PIB real scăzând cu 2,5% până în 2030. Cu toate acestea, doar taxele mai mari nu pot realiza obiectivele „Fit for 55” pentru consumul de energie și energia curată. În scenariul unei combinații de politici conform pachetului de măsuri „Fit for 55” (Graficul D, bare galbene), inflația IAPC crește cu aproape 0,3 puncte procentuale peste scenariul de bază în 2027 și în 2028, în timp ce PIB scade cu 1% până în anul 2030. O productivitate mai mare a energiei curate sporește ponderea energiei curate, iar elasticitățile de substituție mai mari reduc consumul de energie, în conformitate cu obiectivele UE. Eficiența energiei curate, mai mare în ansamblu, permite ca taxa pe carbon să rămână la niveluri mai scăzute, atenuând atât scăderea PIB, cât și inflația mai ridicată.

Graficul D

Impactul scenariilor de politică climatică asupra PIB real și a inflației

PIB real	Inflația totală
(%)	(puncte procentuale)

Rezultatele scenariilor de politică climatică bazate pe modele sugerează riscuri în sensul creșterii pentru proiecțiile de bază în ceea ce privește inflația și riscuri în sensul scăderii la adresa creșterii economice, cu efecte în funcție de tipul de măsură de tranziție pusă în aplicare. Ar trebui remarcat faptul că modelul nu include în mod explicit elementele de reglementare ale pachetului de măsuri „Fit for 55”, inclusiv impactul economic al acestora, astfel încât obiectivele ar putea fi atinse prin diferite combinații de politici care nu sunt incluse în această analiză, cu implicații diferite pentru creștere și inflație. De asemenea, nu se specifică scenarii cu privire la tipul de taxe pe carbon necesare, deoarece creșterea ratelor efective ale carbonului în scenarii ar putea reflecta prețuri mai ridicate ale carbonului nu numai în sectoarele vizate de sistemele UE de comercializare a certificatelor de emisii (inclusiv prețuri mai mari ale ETS2), ci și în alte sectoare.

5 Prețuri și costuri

Conform proiecțiilor, inflația totală se va reduce de la nivelul de 2,1% în 2025 la 1,9% în 2026 și la 1,8% în 2027, urmând să se intensifice la 2,0% în 2028, în principal pe seama dinamicii prețurilor produselor energetice (Graficul 7). Se anticipează că inflația totală se va reduce de la nivelul de 2,1% în trimestrul IV 2025 la 1,9% în trimestrul I 2026, în mare parte ca urmare a efectelor de bază asociate produselor energetice. Rata medie mai scăzută a inflației totale pe tot parcursul anului 2026 reflectă o scădere a inflației IAPC exclusiv produse energetice și alimente ca urmare a moderării inflației măsurate prin prețurile serviciilor, precum și a dinamicii mai scăzute a prețurilor alimentelor. Scăderea în continuare a inflației totale în anul 2027 reflectă scăderea în continuare a inflației IAPC exclusiv produse energetice și alimente, care este parțial compensată de o revenire a dinamicii prețurilor produselor energetice la rate zero, în timp ce componenta „alimente” a inflației ar trebui să rămână nemodificată. Creșterea inflației totale la 2,0% în anul 2028 este atribuită în principal unei creșteri semnificative a dinamicii prețurilor produselor energetice, determinată de măsurile fiscale legate de tranziția climatică și, în special, de introducerea noului Sistem de comercializare a certificatelor de emisii (ETS2), care determină o creștere a inflației totale cu 0,2 puncte procentuale (Caseta 2). Excluzând impactul ETS2, inflația totală ar rămâne ușor sub nivelul-țintă (1,9 %) și în anul 2028, întrucât dinamica prețurilor produselor energetice exclusiv ETS2 rămâne foarte scăzută în raport cu standardele istorice.^[24] Conform proiecțiilor, inflația IAPC exclusiv produse energetice se va reduce treptat și se va situa la nivelul de 2,0% atât în 2027, cât și în 2028, în timp ce inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente este estimată să se stabilizeze la nivelul de 2,0% sau aproape de 2,0% pe termen mediu.

Graficul 7

Inflația IAPC în zona euro

(variații procentuale anuale)

Graficul 8

Inflația IAPC în zona euro – repartizare pe componentele principale

(variații procentuale anuale, puncte procentuale)

Conform proiecțiilor, dinamica prețurilor produselor energetice va rămâne modestă până la sfârșitul anului 2027, urmând să crească semnificativ în 2028 odată cu introducerea ETS2 (Graficul 9, tabloul a). Scăderea pronunțată a dinamicii prețurilor produselor energetice în trimestrul I 2026 este atribuită în mare măsură unui efect de bază pronunțat în sensul scăderii la nivelul componentei „combustibili pentru transporturi”. Totodată, se consideră că reducerea preconizată a prețurilor energiei electrice în Germania, generată de taxele de rețea mai mici, contribuie la scăderea prețurilor produselor energetice de la începutul anului 2026. Pe fondul disipării acestor efecte, dinamica prețurilor produselor energetice se va menține modestă, în concordanță cu ipotezele relativ constante privind prețurile produselor energetice (Caseta 1). Se consideră că creșterea vizibilă a dinamicii prețurilor produselor energetice la nivelul de 2,2% în 2028 va fi determinată în principal de punerea în aplicare a pachetului UE „Fit for 55”, în special a noului ETS2 pentru încălzirea clădirilor și pentru combustibilii utilizați în industria transporturilor, care se estimează că va contribui cu 1,9 puncte procentuale la dinamica prețurilor produselor energetice în 2028 (Caseta 2).

Graficul 9

Perspectivele inflației IAPC în ceea ce privește componentele „alimente” și „produse energetice”

a) Componenta „produse energetice” a inflației IAPC

(variații procentuale anuale)

b) Componenta „alimente” a inflației IAPC

(variații procentuale anuale)

Conform proiecțiilor, dinamica prețurilor alimentelor va continua să se reducă semnificativ pe termen scurt, pe fondul scăderii prețurilor materiilor prime și al estompării factorilor asociați condițiilor meteorologice, și se va menține la niveluri moderate pe parcursul anului 2028 (Graficul 9, tabloul b). Mai exact, se anticipează că în anul 2025 dinamica prețurilor alimentelor se va reduce de la 3,2% în trimestrul III la 2,5% în trimestrul IV, reflectând temperarea recentă a prețurilor unor materii prime alimentare, precum cacao și cafea, precum și atenuarea impactului condițiilor meteorologice nefavorabile din timpul verii. Moderarea în continuare consemnată până la finele anului 2026 se datorează scăderii prețurilor materiilor prime alimentare în zona euro și efectelor de bază în sensul scăderii generate de majorările puternice ale prețurilor la jumătatea anului 2025. În medie, dinamica prețurilor alimentelor este proiectată să se situeze la nivelul de 2,4% în perioada 2026-2027, înainte de a se reduce în continuare la 2,2% în 2028. Aceste niveluri sunt inferioare mediei pe termen lung și sunt conforme cu ipotezele unor prețuri favorabile ale produselor energetice și ale materiilor prime alimentare.

Conform proiecțiilor, inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente va scădea de la nivelul de 2,4% în 2025 la 2,2% în 2026, urmând apoi să se stabilizeze la nivelul de 2% sau aproape de 2% în ultimii ani ai orizontului de proiecție (Graficul 10), în concordanță cu atenuarea presiunilor exercitate de costurile cu forța de muncă asupra inflației măsurate prin prețurile serviciilor. Deși inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente este proiectată să crească până la nivelul de 2,4% în trimestrul IV 2025 și să se mențină la nivelul din trimestrul I 2026, se preconizează că aceasta se va modera la 1,9% până în trimestrul I 2027. Scăderea inițială a inflației IAPC exclusiv produse energetice și alimente va fi determinată, în principal, de temperarea inflației măsurate prin prețurile serviciilor, reflectând atenuarea presiunilor generate de costurile cu forța de muncă (Graficul 11). Se preconizează că procesul dezinflaționist din cadrul componentei „servicii” se va întrerupe în 2027, în concordanță cu stabilizarea creșterii costurilor cu forța de muncă. Se anticipează că rata inflației măsurată prin prețurile produselor industriale non-energetice va rămâne scăzută în lunile următoare, sprijinită de aprecierea euro, înainte de a converge treptat către media istorică de aproximativ 1% până la sfârșitul anului 2027, menținându-se la acest nivel până la finele orizontului de proiecție, ceea ce va conduce la o ușoară creștere a inflației IAPC exclusiv produse energetice și alimente în 2028.

Graficul 10

Inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente în zona euro

(variații procentuale anuale)

Graficul 11

Perspectivele inflației IAPC în ceea ce privește componentele „produse industriale non-energetice” și „servicii”

a) Dinamica inflației măsurate prin prețurile produselor industriale non-energetice	b) Dinamica inflației măsurate prin prețurile serviciilor
(variații procentuale anuale)	(variații procentuale anuale)

Se estimează că măsurile de politică monetară adoptate de BCE începând cu luna decembrie 2021 vor avea, în ansamblu, un efect de atenuare semnificativ, deși în scădere, asupra inflației pe parcursul orizontului de proiecție. Având în vedere decalajele mult mai mari decât în cazul creșterii economice, se estimează că impactul inhibitor al etapei de înăsprire a politicii monetare va depăși în continuare etapa de relaxare ulterioară pe parcursul întregului orizont de proiecție.

Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, perspectivele inflației IAPC totale rămân nemodificate pentru anul 2025 și au fost revizuite în sens ascendent cu 0,2 puncte procentuale pentru anul 2026 și în sens descendent cu 0,1 puncte procentuale pentru anul 2027 (Graficul 12). Inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente rămâne nemodificată pentru anul 2025, dar a fost revizuită în sens ascendent cu 0,3 puncte procentuale pentru anul 2026 și cu 0,1 puncte procentuale pentru anul 2027. Rata nemodificată a inflației totale pentru 2025 reflectă proiecții în mare parte stabile pentru principalele sale componente. Pentru anul 2026, revizuirea în sens ascendent a inflației totale este determinată, în principal, de rezultatele peste așteptări consemnate de dinamica prețurilor produselor energetice, ale serviciilor și ale produselor industriale non-energetice. Între timp, revizuirea în sens descendent pentru anul 2027 se datorează în mare parte amânării preconizate a schemei ETS2, deși aceasta este parțial compensată de o dinamică mai puternică a prețurilor serviciilor, în concordanță cu revizuirile în sens ascendent ale proiecțiilor privind cheltuielile cu forța de muncă.

Graficul 12

Revizuiri ale proiecției privind inflația comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025

(puncte procentuale)

Se anticipează ca dinamica salariilor nominale să se tempereze în continuare în 2026, pentru ca apoi să înregistreze fluctuații minore până la finele orizontului de proiecție. Dinamica remunerării pe salariat a crescut la puțin peste nivelul de 4% în trimestrul III 2025, nivel superior anticipațiilor din proiecțiile din luna septembrie, urmând a se modera, conform proiecțiilor, începând cu trimestrul IV 2025, în mare parte pe seama unei contribuții mai scăzute din partea deviației salariale.^[25] Se estimează că aceasta se va situa, în medie, la nivelul de 4,0% în 2025, urmând să scadă la 3,2% în 2026 și la 2,9% în 2027 (Graficul 13). În 2028, se preconizează că aceasta va atinge nivelul de 3,0%, reflectând o contribuție ușor mai ridicată din partea deviației salariale, precum și contribuții mai mari la asigurările sociale în Germania, în timp ce dinamica salariilor negociate continuă să se reducă treptat. Conform proiecțiilor, dinamica salariilor reale se va tempera în continuare, urmând să conveargă treptat către creșterea productivității în a doua jumătate a orizontului de proiecție. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, dinamica remunerării pe salariat a fost revizuită în sens ascendent pe parcursul întregului orizont de proiecție – cu 0,6 puncte procentuale pentru 2025, cu 0,5 puncte procentuale pentru 2026 și cu 0,2 puncte procentuale pentru 2027. Parțial, aceasta se datorează creșterii salariale peste așteptări din trimestrele II și III 2025. Cu toate acestea, revizuirile reflectă, de asemenea, noi informații privind creșterile salariului minim și un impact preconizat mai mare al salariilor minime asupra salariilor agregate comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025.

Graficul 13

Perspectivele evoluției câștigurilor salariale

(variații procentuale anuale)

Conform proiecțiilor, creșterea costurilor unitare cu forța de muncă se va reduce până în 2027, ca urmare a unei creșteri salariale mai scăzute și, într-o anumită măsură, a creșterii productivității, iar apoi se va menține la nivelul de 2,1% în 2028. Creșterea costurilor unitare cu forța de muncă a înregistrat o ușoară creștere în trimestrul III 2025 și se estimează că va rămâne peste nivelul de 3% până la începutul anului 2026. Se estimează că temperarea dinamicii remunerării pe salariat va conduce la o încetinire a creșterii costurilor unitare cu forța de muncă pe tot parcursul anului 2026. În medie, se estimează o moderare a creșterii costurilor unitare cu forța de muncă de la nivelul de 3,3% înregistrat în 2025 la 2,6% în 2026 și la 2,0% în 2027, înainte de a ajunge la nivelul de 2,1% în 2028, ușor peste media sa pe termen lung. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, ritmul de creștere a costurilor unitare cu forța de muncă a fost revizuit în sens ascendent pentru fiecare an al orizontului de proiecție, ca urmare a unei creșteri mai puternice a câștigurilor salariale, în pofida unei productivități ușor mai ridicate.

Se anticipează că presiunile din surse interne asupra prețurilor, măsurate prin dinamica deflatorului PIB, se vor reduce în 2026, pe seama unei creșteri mai lente a costurilor unitare cu forța de muncă, și se vor stabiliza ușor peste nivelul de 2,0% (Graficul 14). În pofida unei relative volatilități a ratei de creștere a deflatorului PIB în 2025, ca urmare a fluctuațiilor contribuției profiturilor unitare, se preconizează că rata anuală de creștere a deflatorului PIB va scădea de la o medie de 2,4% în 2025 la 2,2% în 2026 și se va stabiliza la nivelul de 2,1% în 2027 și 2028, ușor peste media sa pe termen lung. Pe măsură ce creșterea costurilor unitare cu forța de muncă se moderează, se preconizează că dinamica profitului unitar se va intensifica treptat pe parcursul orizontului de proiecție, sprijinită de revirimentul economic în curs, de dinamica inițial scăzută a prețurilor de import, de consolidarea dinamicii productivității și de un stimul contabil temporar – care se amână în prezent până în 2028 – care decurge din tratamentul statistic al ETS2.^[26] Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, creșterea deflatorului PIB a fost revizuită în sens ascendent cu 0,1 puncte procentuale pe an pe parcursul orizontului de proiecție.

Graficul 14

Presiunile din surse interne asupra prețurilor

(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)

Variațiile prețurilor de import ar trebui să rămână ușor negative până la începutul anului 2026, dar să revină ulterior la ritmuri pozitive moderate, pe măsură ce impactul nefavorabil al aprecierii anterioare a euro se estompează. În termeni anuali, se estimează o accelerare a ratei de creștere a deflatorului importurilor, de la -0,1% în 2025 la 0,7% în 2026, urmată de o creștere mai puternică la 1,7% în 2027 și la 1,8% în 2028. Comparativ cu proiecțiile din luna septembrie 2025, revizuirea în sens descendent a profilului dinamicii prețurilor de import în 2025 se datorează, de asemenea, rezultatelor recente ale datelor și este în concordanță cu ipoteze mai scăzute privind prețurile materiilor prime energetice. Pentru 2026, revizuirea marginală în sens ascendent reflectă deprecierea ușoară a cursului de schimb pe parcursul orizontului de proiecție (Caseta 1), iar deflatorul prețurilor de import este nerevizuit pentru 2027.

6 Analize ale senzitivității

6.1 Traiectoriile alternative ale prețurilor produselor energetice

Traiectoriile alternative ale prețurilor materiilor prime energetice sugerează riscuri similare la adresa inflației, atât în sensul creșterii, cât și al scăderii acesteia. Proiecțiile experților se bazează pe ipotezele tehnice prezentate în Caseta 1. În cazul acestei analize a senzitivității, traiectoria alternativă în sensul scăderii și cea în sensul creșterii au la bază cea de-a 25-a percentilă și cea de-a 75-a percentilă, care se referă la densitățile neutre implicite calculate folosind opțiuni atât pentru prețurile petrolului, cât și pentru cele ale gazelor naturale.^[27] Potrivit acestor densități, balanța riscurilor la adresa prețurilor petrolului este, în linii mari, echilibrată, în timp ce în cazul prețurilor gazelor naturale, acestea indică unele riscuri în sensul creșterii la adresa ipotezelor tehnice (Graficul 15). Se efectuează, de asemenea, o analiză a senzitivității privind prețuri constante atât pentru petrol, cât și pentru gazele naturale. În fiecare caz, se calculează un indice sintetic al prețurilor produselor energetice (medie ponderată a traiectoriilor prețurilor petrolului și ale gazelor naturale), iar impactul este evaluat utilizând modelele macroeconomice ale BCE și ale Eurosistemului. Rezultatele medii la nivelul tuturor acestor modele sunt prezentate în Tabelul 6.

Graficul 15

Traiectorii alternative pentru ipotezele privind prețurile produselor energetice

a) Ipoteza privind prețurile petrolului

(USD/baril)

b) Ipoteza privind prețurile gazelor naturale

(EUR/Mwh)

6.2 Traiectorii alternative ale cursului de schimb

Distribuirile bazate pe piață pentru cursul de schimb sunt orientate către o nouă apreciere a euro, indicând unele riscuri în sensul scăderii la adresa creșterii economice și a inflației. Ipotezele tehnice privind cursurile de schimb din proiecțiile de bază sunt menținute constante pe parcursul orizontului de proiecție. Traiectoria alternativă în sensul scăderii și cea în sensul creșterii se bazează pe cea de-a 25-a percentilă și pe cea de-a 75-a percentilă, care se referă la densitățile neutre implicite calculate folosind opțiuni pentru cursul de schimb USD/EUR la data de 26 noiembrie 2025, care era orientat în direcția unei aprecieri modeste a euro (Graficul 16). Impactul acestor traiectorii alternative este evaluat utilizând modelele macroeconomice elaborate de experții BCE și ai Eurosistemului. Tabelul 7 prezintă impactul asupra creșterii producției, precum și inflația, în medie, la nivelul tuturor acestor modele.

Graficul 16

Traiectorii alternative ale cursului de schimb USD/EUR