Costruire il futuro dei pagamenti e della moneta: il ruolo della ricerca e dell’innovazione

Intervento di apertura di Piero Cipollone, Membro del Comitato esecutivo della BCE, alla conferenza “The future of payments: CBDC, digital assets and digital capital markets” organizzata dall’Università Bocconi, dal Centre for Economic Policy Research e dalla Banca centrale europea

Milano, 26 settembre 2025

Viviamo in un’epoca di rapidi cambiamenti, con la digitalizzazione che ridefinisce i confini della finanza e dei pagamenti. È fondamentale garantire che da tali trasformazioni derivino innovazioni autentiche in grado di migliorare la vita delle persone e l’efficienza delle nostre economie, preservando allo stesso tempo la stabilità finanziaria. A tal fine, il dialogo tra ricerca e politiche non è soltanto auspicabile, ma necessario.

Nel mio intervento di oggi vorrei sottolineare i meriti dell’ampio corpus di ricerche che utilizziamo per rispondere alla domanda che da sempre guida l’azione delle banche centrali, ossia come preparare la nostra moneta al cambiamento, preservando al tempo stesso il regolare funzionamento dei sistemi di pagamento, l’efficacia della politica monetaria e la stabilità finanziaria.

Questo obiettivo è il cardine del nostro mandato di banca centrale. Uno dei nostri compiti fondamentali è l’emissione di moneta. Nelle operazioni al dettaglio viene offerta sotto forma di contante, utilizzato dai cittadini per i pagamenti giornalieri. Nelle operazioni tra istituzioni finanziarie, essa costituisce l’attività di regolamento priva di rischio per eccellenza, un pilastro portante del nostro sistema finanziario. È pertanto nostro dovere garantire che la moneta di banca centrale resti adeguata agli scopi da perseguire, anche con l’evolvere delle preferenze e delle tecnologie.

Per adempiere al nostro mandato abbiamo bisogno delle ricerche più avanzate, non solo in economia e finanza, ma anche sugli utenti, sul mercato e sulle tecnologie. È questo un aspetto fondamentale che ci consentirà di sfruttare i benefici economici di un mezzo di pagamento efficiente e resiliente, tanto oggi quanto in futuro.

Nel mio ruolo alla BCE mi interrogo quotidianamente sulle stesse questioni. In che modo la digitalizzazione e le nuove tecnologie stanno ridefinendo il panorama dei pagamenti? Quali sono le implicazioni per il nostro ruolo nell’emissione di moneta e nella sorveglianza dei sistemi di pagamento? Le risposte ci giungono dalla ricerca, che ci consente di guardare al futuro in modo strutturato. Non possiamo restare vincolati al passato, né possiamo permetterci di agire d’istinto. Non quando sono in gioco i fondamenti del nostro sistema monetario: fiducia, stabilità e sovranità.

Guidati da tali principi dobbiamo definire una chiara linea di azione e assumerci la responsabilità in quanto banchieri centrali di contribuire alla costruzione del futuro dei pagamenti nell’interesse pubblico.

La BCE, insieme alle banche centrali nazionali dei paesi dell’area dell’euro, ha già compiuto passi importanti in questa direzione. Abbiamo modernizzato il nostro regime di sorveglianza alla luce della rapida trasformazione del mercato dei pagamenti^[1]. Stiamo lavorando per offrire nel corso per prossimo anno il regolamento in moneta di banca centrale delle operazioni con tecnologia a registro distribuito (distributed ledger technology, DLT)^[2]. E ci stiamo preparando a emettere una forma digitale di contante per le operazioni quotidiane: un euro digitale.

In questo processo abbiamo lavorato a stretto contatto con gli operatori di mercato.

Circa 60 operatori del settore hanno infatti regolato transazioni reali e simulate al fine di individuare possibili soluzioni per rendere interoperabili e collegare le piattaforme DLT private alle infrastrutture di mercato dell’Eurosistema. Tali sperimentazioni hanno riguardato un’ampia casistica di titoli e pagamenti, compresa la prima emissione di un titolo sovrano digitale dell’UE mediante DLT. All’inizio dell’anno abbiamo poi avviato due progetti, entrambi con il potenziale immediato di creare un mercato europeo integrato per le attività digitali: il progetto Pontes, che collegherà fra un anno le piattaforme DLT di mercato e i servizi Target per il regolamento in moneta di banca centrale di operazioni basate sulla DLT, e il progetto Appia, con cui si esaminerà una soluzione più integrata e a lungo termine, ad esempio sotto forma di un registro condiviso, che riunirebbe moneta della banca centrale, moneta delle banche commerciali e altre attività, o mediante una rete di piattaforme interoperabili per ridurre le frizioni sui mercati e promuovere l’innovazione.

Per quanto riguarda l’euro digitale, a ottobre dello scorso anno abbiamo istituito una piattaforma per l’innovazione allo scopo di condurre sperimentazioni insieme agli operatori di mercato. I primi risultati di questo lavoro sono stati pubblicati stamattina^[3]. Tali partenariati, che hanno coinvolto circa 70 soggetti tra commercianti, banche, operatori fintech e ricercatori, dimostrano che la moneta di banca centrale può sostenere l’innovazione: offre nuove applicazioni, promuove la crescita del mercato e, in ultima analisi, semplifica i pagamenti e i processi giornalieri per cittadini e imprese. Il successo di questa iniziativa ci incoraggia a proseguire in questa direzione.

Sulla scorta delle preziose informazioni acquisite nella prima fase di sperimentazione, continuiamo a confrontarci con gli operatori di mercato per rifinire ed estendere il perimetro di tali attività. Potremo in tal modo approntare la fase successiva della piattaforma per l’innovazione, annunciandone probabilmente le attività concrete a inizio 2026. La nostra speranza è di ottenere nuovamente un’ampia risposta da parte dei nostri interlocutori al fine di massimizzare il potenziale delle idee innovative.

Vorrei ora illustrare qual è stato il ruolo della ricerca in queste iniziative di modernizzazione. Affronterò tre temi principali, concentrandomi soprattutto sui pagamenti al dettaglio, poiché ho già presentato in altre occasioni la nostra visione per l’innovazione dei pagamenti all’ingrosso^[4].

Mi soffermerò innanzitutto su come la ricerca guidi il nostro lavoro di adeguamento ai cambiamenti tecnologici, mostrando come la moneta di banca centrale si sia continuamente evoluta, innovando e restando al tempo stesso àncora di stabilità.

Passerò poi a illustrare il contributo della ricerca alla comprensione delle trasformazioni apportate dalla digitalizzazione non solo nella funzione della moneta pubblica e privata, ma anche nella struttura dei mercati dei pagamenti al dettaglio.

Infine, esaminerò come gli studi ci aiutano a guardare in prospettiva e a plasmare il futuro della moneta di banca centrale anticipando i rischi e cogliendo le opportunità.

La moneta di banca centrale: stabilità e innovazione nella storia

Una delle sfide principali per la BCE è concepire e progettare il futuro della moneta di banca centrale, in particolare per quanto riguarda i pagamenti quotidiani per i quali attualmente esiste solo in forma fisica di contante^[5].

Per secoli la società ha affidato alle banche centrali il compito di emettere il contante: un mezzo di scambio stabile e sicuro, in grado di assicurare sempre l’adeguato funzionamento della moneta^[6]. Se non avessimo il contante in euro, potremmo essere sicuri che l’euro continui a svolgere la propria funzione di unità di conto e che preservi sempre il proprio valore nominale? Il contante rafforza la nostra fiducia nella moneta e la nostra sovranità monetaria.

Nel corso di secoli di trasformazione sociale, la moneta di banca centrale è rimasta profondamente radicata nella vita quotidiana delle persone, adeguandosi al progresso tecnologico. E dall’introduzione dell’euro, abbiamo tutti potuto ricorrere al contante per i pagamenti giornalieri, con la certezza di poter sempre effettuare pagamenti sicuri e nel rispetto della privacy, ovunque nell’area dell’euro. Queste caratteristiche sono alla base della nostra fiducia nella moneta pubblica, e anche in altre forme di moneta, perché possiamo sempre convertirle in contante.

Tuttavia, l’utilizzo del contante nelle operazioni quotidiane continua a diminuire, mettendone a dura prova la forma principale che conosciamo, ossia quella di banconote e monete^[7]. Non essendo disponibile in forma digitale, la moneta di banca centrale rischia di divenire un mezzo di pagamento marginale. Si verrebbe così ad alterare l’equilibrio tra moneta pubblica e moneta privata, di cui finora abbiamo beneficiato.

Negli ultimi anni le banche centrali di tutto il mondo, compresa la BCE, hanno riflettuto su come adeguare la propria offerta di mezzi di pagamento all’innovazione tecnologica e all’evoluzione delle preferenze. L’hanno fatto soprattutto valutando la possibilità di emettere un equivalente digitale al contante fisico^[8].

La ricerca economica ci ricorda che questo sforzo non è certo senza precedenti. Nel corso della storia le banche centrali hanno ripetutamente intensificato i propri sforzi per far fronte a turbative, adattandosi e innovando per continuare a dare solide fondamenta ai nostri sistemi finanziari, a partire dalla moneta stessa.

Un esempio emblematico proviene dagli Stati Uniti durante l’era del free banking^[9] nel XIX secolo, quando l’assenza di un’àncora monetaria comune erose la fiducia nella convertibilità delle varie forme di moneta in circolazione all’epoca. Non si trattò di un caso isolato. Molti insegnamenti simili ci giungono dalla storia. Molti episodi di free banking e di valute concorrenti hanno infine lasciato il posto al monopolio pubblico sull’emissione di banconote^[10] che, quando delegata a banche centrali dotate di solide basi istituzionali, ha dato luogo a sistemi finanziari più stabili^[11]. I costi di adeguamento sono stati graduali e le banche commerciali hanno continuato a erogare prestiti senza segnali significativi di disintermediazione. Non si è trattato di un evento fortuito, ma dell’esito di un’attenta definizione di politiche volte ad assicurare un ordinato processo di aggiustamento in grado di produrre vantaggi di lunga durata per tutte le parti interessate.

Se dovessimo trarre una sola lezione da questo corpus notevole di ricerche economiche, diremmo che con l’evolvere della tecnologia e delle preferenze è necessario preservare la funzionalità della moneta di banca centrale e assicurare che rimanga il fulcro del sistema dei pagamenti, al fine di evitare l’instabilità monetaria e salvaguardare l’unicità della moneta.

È questa una ragione fondamentale per cui ci prepariamo a emettere un euro digitale: un equivalente digitale del contante preserverebbe il ruolo della moneta di banca centrale come mezzo di pagamento al dettaglio alla luce delle trasformazioni della società e della tecnologia. Questo è però un compito delicato, in quanto è essenziale mantenere un sano equilibrio tra la moneta della banca centrale e la moneta delle banche commerciali, principio che ha ispirato la progettazione dell’euro digitale fin dall’inizio^[12].

I pagamenti al dettaglio nell’era digitale

Per preservare questo sano equilibrio i sistemi di pagamento dovrebbero rimanere flessibili nella loro architettura^[13], ossia dovrebbero essere strutturalmente aperti e in grado di adattarsi alle nuove prassi e tecnologie.

Il ruolo della banca centrale implica pertanto il sostegno a un mercato aperto e competitivo in cui gli operatori privati stimolano l’efficienza e l’innovazione senza creare instabilità, a beneficio sia dei consumatori che delle imprese. Se da un lato definire la politica della concorrenza non rientra nella sfera di competenze della banca centrale, dall’altro abbiamo il mandato di assicurare l’efficienza e la solidità dei sistemi di pagamento; quindi dobbiamo prestare attenzione alle dinamiche del mercato dei pagamenti al dettaglio^[14].

Guardando al mercato europeo dei pagamenti al dettaglio, vi sono motivi di preoccupazione.

La maggior parte delle soluzioni di pagamento al dettaglio europee è nazionale, prevede solo poche destinazioni d’uso e non ha portata paneuropea. Questo è un caso rappresentativo della situazione descritta nel rapporto Draghi^[15]: poiché le soluzioni europee rimangono frammentate, non generano gli effetti di scala, scopo e rete necessari per essere competitivi a livello europeo e ancor meno globale. Ciò si traduce in una duplicazione degli investimenti e in mercati più piccoli che ostacolano l’innovazione non realizzando il loro potenziale sia dal lato dell’offerta che da quello della domanda. Le implicazioni sono chiare: oggi, per le loro transazioni digitali quotidiane, gli europei dipendono da pochi fornitori per lo più non europei, i quali minano la concorrenza, limitano le scelte e rallentano l’innovazione, spesso in modo da contrastare sia l’interesse pubblico che una concorrenza leale^[16].

Gli studi scientifici di Baxter^[17] e di Rochet e Tirole^[18] dimostrano perché i mercati dei pagamenti tendono a concentrarsi. I mercati dei pagamenti sono bidirezionali: i consumatori preferiscono soluzioni di pagamento ampiamente accettate dai commercianti e i commercianti preferiscono soluzioni ampiamente utilizzate dai consumatori. Quindi il successo di una soluzione di pagamento dipende da forti effetti di rete e da potenti effetti di retroazione, che tendono a concentrare i mercati e a creare dinamiche di tipo “winner takes most”.

La digitalizzazione dei pagamenti, dalle carte^[19] alle app^[20] e oltre^[21], sta intensificando queste forze. Stanno emergendo nuovi rischi perché le grandi piattaforme tecnologiche possono sfruttare la loro vasta clientela e raggruppare i servizi di pagamento con gli altri prodotti e servizi che offrono. Tale situazione crea ulteriori ostacoli all’ingresso di concorrenti europei più piccoli, fa aumentare le commissioni per i commercianti e intrappola i consumatori ignari in ambienti digitali chiusi, i “walled gardens”^[22]. Queste forze, se incontrollate, potrebbero non solo influenzare il modo in cui paghiamo^[23] ma anche trasformare la natura della finanza e della società così come la conosciamo^[24].

Inoltre, nuovi strumenti comportano nuovi rischi e nuove opportunità. Le stablecoin emesse da imprese non europee potrebbero creare ulteriori dipendenze. E le stablecoin denominate in valuta estera potrebbero innescare rischi di sostituzione valutaria^[25]. Le stablecoin stanno crescendo e il loro ruolo nel sistema finanziario si è esteso dal supporto alle transazioni in criptoattività^[26] alla semplificazione dei pagamenti transfrontalieri. Per le stablecoin questo può essere un trampolino di lancio per competere nei pagamenti nazionali collaborando con le reti di pagamento globali predominanti^[27].

Le stablecoin sono una novità tecnologica che promette di rendere i pagamenti più rapidi o meno costosi. Tuttavia, come evidenziato in diversi studi presentati in questa conferenza, potrebbero anche comportare rischi reali per la stabilità finanziaria e l’intermediazione bancaria^[28]. La corsa alle stablecoin potrebbe innescare vendite forzate, improvvise riallocazioni dei depositi e volatilità della liquidità bancaria, amplificando le pressioni sulla provvista^[29].

Fra l’altro queste dinamiche possono incidere sulla nostra politica monetaria^[30]. Il loro incremento nel sistema finanziario potrebbe far crescere il costo della raccolta di depositi, esercitando pressioni sulla capacità delle banche di erogare credito, in particolare nell’area dell’euro, dove le banche continuano ad avere un ruolo essenziale nel finanziamento dell’economia. Ciò, a sua volta, potrebbe compromettere la trasmissione della politica monetaria, riallocare la domanda di liquidità della banca centrale e complicare l’orientamento dei tassi di interesse a breve termine da parte della BCE. Queste sfide sono ulteriormente amplificate dal fatto che attualmente il 99% delle stablecoin è denominato in dollari statunitensi.

Plasmare il futuro dei pagamenti

La buona notizia è che le autorità pubbliche non sono impotenti di fronte a queste sfide.

La regolamentazione e l’azione volta ad assicurare il rispetto delle norme sono strumenti efficaci^[31]. Ci aiutano a influenzare i mercati, a fissare limiti e a ridurre il rischio di abusi.

Tuttavia, la regolamentazione da sola non può generare gli effetti di scala, scopo e rete necessari per una concorrenza credibile, che renderebbe effettivamente contendibile il mercato dei pagamenti^[32]. Anche la migliore regolamentazione avrà i suoi limiti se la struttura del mercato sottostante resterà sbilanciata^[33] ed evolverà più rapidamente di quanto le autorità di regolamentazione possano reagire.

In altre parole, sebbene possano influenzare i comportamenti, le regole da sole non sono in grado di instaurare effettive condizioni di parità, né di contrastare efficacemente le dinamiche oligopolistiche in un tale mercato.

Per decenni il contante ha rappresentato una potente “alternativa disponibile”, un’àncora che, in modo semplice e affidabile, ha permesso di preservare la possibilità di scelta e la competitività dei mercati. Tuttavia, con il suo minore utilizzo e l’ascesa dei pagamenti digitali, tale salvaguardia si indebolisce.

Con l’euro digitale non sarebbe più così, perché renderebbe disponibile la moneta di banca centrale per i pagamenti digitali, preservando quindi il cardine fondamentale della libertà di scelta che deriva dall’esistenza di un’alternativa^[34].

Ma i benefici non si limiterebbero a questo.

Sulla scorta di contributi accademici^[35] e facendo perno sul corso legale^[36] della moneta di banca centrale, abbiamo concepito l’euro digitale in modo da consentire ai fornitori di servizi di pagamento di competere sui mercati di tutta l’area dell’euro. L’euro digitale metterebbe a disposizione standard aperti che gli operatori di mercato europei potrebbero utilizzare per offrire servizi di pagamento a livello paneuropeo.

Con il manuale di norme relativo allo schema per l’euro digitale e l’infrastruttura dell’Eurosistema, i fornitori privati potrebbero estendere le proprie soluzioni di pagamento in tutta Europa a costi inferiori. In altre parole, la chiave del successo sarebbero i servizi innovativi anziché le dimensioni della rete. Senza l’euro digitale, le soluzioni europee potrebbero non riuscire a competere da sole, in tutta l’area dell’euro e per tutte le esigenze d’uso, con le soluzioni che attualmente dominano il mercato.

Dal resoconto pubblicato oggi emerge sia il forte interesse del settore privato a sviluppare tali servizi innovativi sfruttando le caratteristiche uniche della piattaforma per l’euro digitale, sia la presenza di operatori pronti a realizzarli.

Uno dei percorsi di sviluppo che abbiamo esaminato riguarda operazioni che assumerebbero molte più sfaccettature rispetto ad oggi, ampliando considerevolmente le opzioni di pagamento disponibili agli utilizzatori. A rischio di eccessiva semplificazione, non concepiamo più i pagamenti solo come un trasferimento di denaro fra ordinante e beneficiario, ma come un insieme più ricco di istruzioni comprendente informazioni sul momento in cui il pagamento sarà trattato. Questo rende possibili i pagamenti condizionati, ad esempio alla consegna (pay-upon-delivery). L’euro digitale permetterebbe di riservare fondi e di sbloccarli una volta soddisfatte determinate condizioni imposte dagli utilizzatori, rafforzando la fiducia e la tutela dei consumatori. Gli operatori di mercato hanno sottolineato che l’euro digitale agevolerebbe anche l’offerta di servizi come le ricevute elettroniche criptate, che sarebbero accessibili soltanto all’ordinante e al venditore, li aiuterebbero nella gestione dei resi e delle garanzie e contribuirebbero a ridurre lo spreco di carta. Ma le idee degli operatori di mercato non finiscono qui: l’euro digitale consentirebbe l’integrazione di caratteristiche di facile utilizzo, come le operazioni con comando vocale oppure le interazioni in linguaggio naturale con gli agenti di intelligenza artificiale. Inoltre permetterebbe di automatizzare i flussi di pagamento tra imprese, contribuendo ad accelerare i pagamenti, a snellire gli adempimenti burocratici e a ridurre i costi.

Al tempo stesso, stiamo progettando la piattaforma back-end dell’euro digitale in modo da integrare non solo le tecniche più avanzate di ottimizzazione della privacy, ma anche quelle future una volta che saranno pronte per essere utilizzate nei sistemi di pagamento su larga scala. Così l’euro digitale resterà allineato alla frontiera tecnologica in termini di tutela della privacy. E noi ci impegneremo attivamente per spingere in avanti questa frontiera. Lavoreremo a stretto contatto con le università e gli esperti per continuare a vagliare ricerche pratiche su nuove tecniche di ottimizzazione della privacy, in vista di valutarne la possibile applicazione ai pagamenti in euro digitali.

Dalla piattaforma per l’innovazione creata per l’euro digitale emerge che l’innovazione nel segmento al dettaglio non dipende solo dalle stablecoin; può espletare tutto il suo potenziale con la moneta di banca centrale. Di fatto, l’euro digitale ridurrebbe il rischio che le stablecoin pongono alle banche. Dal momento che l’euro digitale consentirebbe alle banche di offrire accesso a servizi di pagamento convenienti, ampiamente accettati e innovativi, i consumatori e i commercianti sarebbero meno incentivati a rivolgersi altrove.

Conclusioni

Le questioni che oggi i banchieri centrali si trovano ad affrontare non sono una novità nella sostanza; ruotano sempre attorno alla stabilità e alla fiducia. La differenza sta nel contesto in rapida trasformazione. La digitalizzazione sta rivoluzionando il panorama dei pagamenti e il suo futuro.

Come ha osservato lo storico e filosofo della scienza Thomas Kuhn, le tre leggi della dinamica di Newton non sono state tanto il risultato di nuovi esperimenti quanto del tentativo di reinterpretare osservazioni già note^[37].

Con il mutare delle tecnologie e delle preferenze, stiamo reintepretando il nostro ruolo di emittenti di moneta di banca centrale. E questa trasformazione è accompagnata da un cambiamento di paradigma sul piano della ricerca. Molti di voi presenti in sala, compresi i “pionieri” e i “visionari” che hanno aderito ai partenariati in materia di innovazione per l’euro digitale, sono in prima linea in questo nuovo ambito di ricerca.

Le vostre indicazioni ci stanno già aiutando nel tentativo di assicurare che il nuovo mondo dei pagamenti non vada a beneficio di pochi, ma di tutti, e che i cittadini e le imprese mantengano la loro fiducia nella moneta.

Grazie per l’attenzione.